Uzņēmums: Avantor (AVTR)
Bizness: Avantors ir dzīvības zinātnes rīku uzņēmums un globāls misijas kritisko produktu un pakalpojumu sniedzējs dzīvības zinātnēm un progresīvām tehnoloģiju nozarēm. Uzņēmuma segmentos ietilpst laboratorijas risinājumi un biozinātnes ražošana. Savos segmentos tas pārdod materiālus un palīgmateriālus, aprīkojumu un instrumentus un pakalpojumus, kā arī speciālu iepirkumu klientiem biofarmas un veselības aprūpes, izglītības un valdības, kā arī progresīvu tehnoloģiju un lietišķo materiālu nozarē. Materiāli un palīgmateriāli ietver īpaši augstas tīrības ķimikālijas un reaģentus, laboratorijas produktus un piederumus, ļoti specializētus formulētus silikona materiālus, pielāgotus palīgvielas un citus. Iekārtas un instrumentācijas ietver filtrēšanas sistēmas, vīrusa inaktivācijas sistēmas, inkubatorus, analītiskos instrumentus un citus. Pakalpojumi un speciālais iepirkums ietver vietni laboratoriju un ražošanu, aprīkojumu, iepirkumus un iegūšanu un biofarmaceitisko materiālu mēroga palielināšanu un attīstības pakalpojumus.
Akciju tirgus vērtība: 8,85 miljardi USD (USD 12,98 par akciju)
Aktīvists: motora kapitāls
Īpašumtiesības: ~ 3%
Vidējās izmaksas: n/a
Aktīvista komentārs: Engine Capital ir pieredzējis aktīvistu buyers, kuru vada vadošais partneris Arnauds Ajdlers. Viņš ir bijušais partneris un vecākais rīkotājdirektors Crescendo Companions. Dzinēja vēsture ir nosūtīt vēstules un/vai nominēt direktorus, guess diezgan ātri apmesties.
Kas notiek
11. augustā motors nosūtīja vēstuli, kurā aicināja Avantor valdei koncentrēties uz komerciālu un izcilību operatīvā, demonstrēt organisko izaugsmi, samazināt izmaksas, optimizēt portfeli, atsvaidzināt valdi un izmantot bezmaksas naudas plūsmu, lai atpirktu krājumus. Dzinējs atzīmēja, ka uzņēmums var alternatīvi apsvērt pārdošanu.
Aizkulisēs
Avantor ir tirgus vadošais dzīvības zinātnes rīku un produktu izplatītājs dzīvības zinātnēm un progresīvām tehnoloģiju nozarēm. Uzņēmums sastāv no diviem segmentiem: laboratorijas risinājumiem (LSS) (67% no ieņēmumiem) un biozinātnes ražošana (BPS) (33% no ieņēmumiem). LSS ir viens no trim labākajiem dzīvības zinātņu izplatītājiem pasaulē (Termo zvejnieks un Merck Kgaa ir pārējie divi).
BPS ir augstas tīrības materiālu piegādātājs un ir vadošais medicīnas līmeņa silikonu piegādātājs. Neskatoties uz to, ka uzņēmums ir viens no nedaudzajiem mērogotajām World Life Science rīku izplatīšanas platformām, uzņēmums ir ievērojami nepietiekams. Savā 2021. gada investoru dienā vadība prognozēja peļņu uz vienu akciju virs USD 2 par 2025. gadu; Un 2023. gada investoru dienā vadība mērķēja uz EBITDA rezervi, kas pārsniedz 20%. Tagad 2025. gadā tie pašlaik ir attiecīgi 96 centi par akciju un 11,8%. Līdz ar to Avantor akciju cena ir samazinājusies par 53,96%, 59,69percentun 43,41percentpēdējos 1, 3 un 5 gadu periodos, sākot ar motora paziņojumu pirmdien.
Dzinējs uzskata, ka Avantor nozīmīgā nepietiekamā veiktspēja ir paša izraisīto kļūdu sekas, kas sakņojas kļūdainā vadības komandā un ietvaros. Sarežģīta matricas organizatoriskā struktūra un no tā izrietošais atbildības trūkums ir izraisījis masu vadības apgrozījumu, ieskaitot Avantor izpilddirektoru, finanšu direktoru un abus segmenta vadītājus pēdējo trīs gadu laikā, veicinot disfunkcionālu lēmumu pieņemšanas procesu un neefektīvu darbinieku struktūru.
Šīs akmeņainās vadības komandas lielākais negadījums ir LSS, kas saviem vienaudžiem ir zaudējis ievērojamu rentabilitāti un tirgus daļu. Konkrēti, sliktie kapitāla sadales lēmumi ir iznīcinājuši ievērojamu vērtību. 2020. un 2021. gadā Avantor iztērēja kopumā USD 3,8 miljardus, lai iegādātos Ritter, Masterflex un RIM Bio – uzņēmumus, kas īpaši iegādāti pandēmijas maksimuma laikā, kad dzīvības zinātņu uzņēmumi tirgojās ar ārkārtīgi lieliem daudzumiem. Nākamo 12 mēnešu vairākkārtējā Avantor piemērošana 28x vidējā iegādes cena nozīmē, ka šīm iegādes zaudētā vērtība pārsniedz 2,4 miljardus USD, kas veicina uzņēmuma lielo sviru.
Turklāt, neskatoties uz LSS pastāvīgo nepietiekamo sniegumu un spēcīgas vadības nepieciešamību, no 2024. gada jūnija līdz 2025. gada aprīlim LSS tika atstāts bez līdera, jo nav nekonkurējoša tiesas prāva, kas saistīta ar tā jaunā segmenta vadītāja pieņemšanu darbā, uzsverot operatīvo disfunkciju, kas notiek uzņēmumā.
Wager, iespējams, nagu zārkā šai vadības komandai un padomei ir tas, ka, neraugoties uz šo kaskādes kļūdu kopumu un šo prognozēto zaudējumu iekšējām zināšanām, viņiem joprojām tika dota izeja. 2023. gadā uz uzņēmumu vērsās Ingersoll Rand Lai to iegādātos aptuveni 25–28 USD par akciju, tajā laikā 20% -35% prēmija par akciju cenu, tomēr valde neizskaidrojami noraidīja šo pieeju. Mūsdienās avantors tirgojas ar nedaudz zem 13 USD par akciju.
Enter Engine, kurš ir paziņojis par aptuveni 3% pozīciju Avantorā un mudina valdei koncentrēt organizāciju uz komerciālo un operatīvo izcilību, demonstrēt organisko izaugsmi, samazināt izmaksas, optimizēt portfeli, atsvaidzināt valdi un izmantot bezmaksas naudas plūsmu, lai atpirktu savus krājumus.
Dzinējs norāda, ka Avantor ziņoja par 6,8 miljardu dolāru ieņēmumiem, kas tika izstiepti 6 miljonos akciju, turot vienību, savukārt Thermo vienaudžu segments sasniedz līdzīgus ieņēmumus ar mazāk nekā pusi no SKU, norādot uz lielu iespēju, īpaši LSS, lai optimizētu portfeli, koncentrējot pirkumus, lai uzlabotu inventāra pagriezienus un maržos.
Aktīvu atņemšana ir vēl viens veids, kā optimizēt portfeli. BPS noteiktas iekārtas darbojas pagarinātu dīkstāves periodos, ierobežojot izaugsmi. LSS apakšskalas iekārtas mazākās ģeogrāfiskajās teritorijās konkurentam var būt vērtīgākas, un tas pats attiecas uz dažiem aktīviem, kas iegādāti Avantor iepriekšminētajā iegādes piedāvājumā.
Raugoties no izmaksu disciplīnas, Avantor sliktā apvienošanās un apvienošanās vēsturei un tās zemajam novērtējumam būtu jāierobežo tās akretējošās apvienošanās un apvienošanās iespējas, un, lai gan uzņēmums ir ceļā, lai samazinātu piesaistīto līdzekļu zem 3x, tirgus joprojām ir nobažījies, ka pēc tam, kad tas tiks sasniegts, viņi vienkārši atsāks šo dārgo apvienošanās un apvienošanās stratēģiju. Dzinējs apgalvo, ka tā vietā būtu vienmērīgi jāpiešķir brīva naudas plūsma, lai dalītos atpirkšanā un parāda samazināšanā.
Turklāt bažas rada arī izpildvaras kompensācija. 2024. gadā, neskatoties uz to, ka bioloģiskie ieņēmumi samazinājās par 2% un par 7% akciju cenu kritumu, valde piešķīra izpilddirektoram Maiklam Štubsfīldam 110% no sava mērķa gada prēmijas, uzsverot nepieciešamību saskaņot šos vadības stimulus ar akcionāru vērtības radīšanu.
Dzinējs uzskata, ka visas šīs izmaiņas vislabāk tiks ieviestas ar visaptverošu dēļu atspirdzinājumu. Pievienojot direktorus ar izpildvaras vadību, kapitāla piešķiršanu un izplatīšanas zināšanām, lai aizstātu valdes locekļus, kuri ir pārraudzījuši gadu iznīcināšanas gadu, iespējams, mērķauditorija priekšsēdētājam Jonathan Peacock, vajadzētu būt signālam tirgum jaunas nodaļas sākumam. Dzinējs uzskata, ka, ja šīs izmaiņas tiek pareizi īstenotas, Avantor akcijas līdz 2027. gada beigām būtu no 22 līdz 26 USD par akciju.
Kā sekundāra iespēja, motors norāda, ka, ja patstāvīgs ceļš nešķiet dzīvotspējīgs, valdei jāapsver visu uzņēmuma pārdošana vai LSS un BP sadalīšana atsevišķās vienībās.
Kad Avantor iegādājās VWR, kas tagad ir LSS biznesa kodols, tas tika novērtēts aptuveni 12x EBITDA jeb 6,5 miljardus USD, un BPS vienaudži tirgojas ar vidējo 17x EBITDA. Neviens no šo uzņēmumu vērtējumiem neatbilst tam, ko Avantor tirgo, aptuveni 8x EBITDA, un iespējams, ka stratēģiskais ceļš varētu kļūt par labāko veidu, kā atbloķēt šo vērtību, pamatojoties uz risku. Ja tas kļūtu par gadījumu, iespējams, būs gan privāta, gan stratēģiska interese. New Mountain Capital iepriekš piederēja avantoram pirms tā IPO un joprojām saglabā aptuveni 2% pozīciju. Stratēģija, piemēram, Ingersoll, iespējams, būtu arī ieinteresēta, it īpaši ar ievērojamu atlaidi tam, ko viņi kādreiz piedāvāja. Dzinējs uzskata, ka Avantor varētu pārdot no USD 17 līdz USD 19 par akciju.
Kopumā motors padara ne tikai par pārliecinošu gadījumu, ka Avantor ir vajadzīgas lielas izmaiņas, guess arī skaidru daudzceļu plānu uz priekšu. Lai gan dažas no šīm izmaiņām jau notiek: ir paredzēts sākt nākamnedēļ, un vadība paziņoja par 400 miljonu dolāru lielu izmaksu samazināšanas iniciatīvu, maz ticams, ka šeit notiks milzīgais pārmaiņu apjoms, kas paredzēts motora 2027. gada aplēsei.
Dzinēja plāns ietver izpildes stiprināšanu, izmaksu disciplīnas kultūras ieaudzināšanu, kapitāla sadales uzlabošanu, uzņēmuma portfeļa novērtēšanu, izpildvaras kompensācijas saskaņošanu ar akcionāru vērtību izveidošanu un valdes atsvaidzināšanu. Dzinēja plāns ir pareizais, guess tas ir uzņēmums, kura augstākā līmeņa un darbības robežas ir samazinājušās kopš 2022. gada un atsvaidzina valdi, ieaudzinot jaunu kultūru, atceļot ieņēmumu samazināšanos un darbību, kā arī novērtējot un izpildot aktīvu tirdzniecību, no kuriem daudzi nav vienlaicīgi, un tas ir daudz vairāk nekā divu gadu. Šeit parasti nav tāda veida pārmaiņas, kas rodas no draudzīgas apmetnes.
Kens Squire ir 13D Monitor dibinātājs un prezidents, akcionāru aktīvisma institucionālais pētniecības dienests, kā arī 13D aktīvistu fonda dibinātājs un portfeļa pārvaldnieks – kopfonds, kas iegulda aktīvistu 13D investīciju portfelī. Viasat pieder fondā.
