Mūsdienās nav viegli būt par ierobežotu atbildību, kas iegulda riska kapitāla uzņēmumos. “VP”, kas finansē riska kapitāla fondus, saskaras ar mainīgu aktīvu klasi: fondiem ir gandrīz divreiz ilgāks mūža ilgums, topošie pārvaldnieki saskaras ar līdzekļu vākšanas izaicinājumiem dzīvības vai nāves gadījumā, un miljardiem dolāru ir iesprostoti jaunuzņēmumos, kas, iespējams, nekad neattaisnos viņu 2021. gada novērtējumu.
Patiešām, nesen Sanfrancisko notikušajā StrictlyVC panelī, pieci vērienīgi LP, kas pārstāv dāvinājumus, fondu fondus un sekundāros uzņēmumus, kas pārvalda vairāk nekā 100 miljardus ASV dolāru kopā, pārsteidzot trakulīgā pūļa troksni, kas pulcējās, lai to noskatītos, tika parādīta pārsteidzoša riska kapitāla pašreizējā stāvokļa aina, pat ja viņi saskata iespēju jomas.
Iespējams, visspilgtākā atklāsme bija tāda, ka riska fondi dzīvo daudz ilgāk, nekā bija plānots, radot daudz problēmu institucionālajiem investoriem.
“Iespējams, ka parastā gudrība liecina par 13 gadus veciem fondiem,” sacīja Ādams Grošers, J. Paul Getty Belief direktors, kas pārvalda 9,5 miljardus ASV dolāru. “Mūsu pašu portfelī ir fondi, kas ir 15, 18 un pat 20 gadus veci, un kuros joprojām glabājas telšu aktīvi, nozīmīgi aktīvi, kurus mēs labprāt turētu.” Tomēr “aktīvu klase ir daudz nelikvīdāka”, nekā vairums varētu iedomāties, pamatojoties uz nozares vēsturi, viņš teica.
Šis pagarinātais laika grafiks liek LP izvilkt un atjaunot savus piešķiršanas modeļus. Lara Banks no Makena Capital, kas pārvalda 6 miljardus ASV dolāru privātā kapitāla un riska kapitāla, atzīmēja, ka viņas uzņēmums tagad modelē 18 gadu fonda darbības laiku, un lielākā daļa kapitāla faktiski atgriežas 16.–18. gados. Tikmēr J. Paul Getty Belief aktīvi pārbauda, cik daudz kapitāla ir jāiegulda, lai izvairītos no pārlieku pielietojuma.
Alternatīva ir aktīva portfeļa pārvaldība, izmantojot sekundāros pakalpojumus, kas ir kļuvis par būtisku infrastruktūru. “Es domāju, ka katram LP un katram ģimenes ārstam ir aktīvi jāiesaistās otrreizējā tirgū,” sacīja Mets Hodans no Lexington Companions, kas ir viens no lielākajiem sekundārajiem uzņēmumiem ar 80 miljardu dolāru pārvaldību. “Ja nē, jūs pats izvēlaties no tā, kas ir kļuvis par likviditātes paradigmas galveno sastāvdaļu.”
Vērtēšanas pārtraukšana (ir sliktāk, nekā jūs domājat)
Ekspertu grupa neatklāja vienu no skarbajām patiesībām par riska darījumu novērtēšanu, proti, ka bieži vien pastāv milzīga atšķirība starp to, ko riska kapitāla vērtspapīri uzskata par savu portfeļu vērtību, un to, ko pircēji faktiski maksās.
Techcrunch pasākums
Sanfrancisko
|
2026. gada 13.–15. oktobris
TechCrunch pārstāve Marina Temkina, kas vadīja paneli, dalījās satraucošā piemērā no nesenās sarunas ar riska uzņēmuma ģenerālpartneri: portfeļa uzņēmumam, kura ieņēmumi pēdējo reizi bija 20 reizes lielāki, nesen otrreizējā tirgū tika piedāvāti tikai 2 reizes lielāki ieņēmumi: 90% atlaide.
Maikls Kims, Cendana Capital dibinātājs, kura pārvaldībā ir gandrīz 3 miljardi ASV dolāru, kas koncentrējas uz sākuma un pirmssēklas fondiem, iekļāva to kontekstā: “Kad kāds, piemēram, Leksingtons, ierodas un reāli aplūko vērtējumus, viņš var saskarties ar 80% samazinājumu par to, ko viņi uzskata, ka viņu uzvarētāji vai daļēji ieguvēji būs vidējie uzņēmumi,” viņš teica.
Kims raksturoja šo “nekārtīgo vidusdaļu” kā uzņēmumus, kas aug par 10% līdz 15%, ar 10–100 miljoniem ASV dolāru ikgadējiem regulāriem ieņēmumiem, kuru novērtējums 2021. gada uzplaukuma laikā bija plus miljardu dolāru. Tikmēr privātā kapitāla pircēji un publiskie tirgi līdzīgām uzņēmumu programmatūras kompānijām nosaka tikai četras līdz sešas reizes lielākus ieņēmumus.
AI pieaugums ir padarījis lietas vēl sliktākas. Uzņēmumi, kas izvēlējās “saglabāt kapitālu un noturēties lejupslīdes laikā”, redzēja, ka to izaugsmes tempi cieta, kamēr “AI ir nokļuvuši un tirgus ir pagājis,” skaidroja Hodans.
“Šie uzņēmumi tagad atrodas šajā patiešām sarežģītajā situācijā, kur, ja tie nepielāgosies, tie saskarsies ar ļoti nopietniem pretvējiem un, iespējams, nomirs.”
Topošais menedžeris tuksnesis
Jaunajiem fondu pārvaldniekiem pašreizējā līdzekļu vākšanas vide ir īpaši skarba, novērojusi Kellija Fonteina no Cendana Capital, uzsverot savu paziņojumu ar satriecošu statistiku. “Šā gada pirmajā pusē Founders Fund piesaistīja 1,7 reizes vairāk nekā visi topošie pārvaldnieki,” viņa teica. “Izveidotie vadītāji kopā palielināja astoņas reizes vairāk nekā visi topošie vadītāji.”
Kāpēc? Tā kā institucionālie LP, kas pandēmijas sākuma dienās ieguldīja lielākas summas riska kapitāla uzņēmumiem ātrāk nekā jebkad agrāk, tagad tā vietā meklē kvalitāti, koncentrējot savus dolārus ar lieliem platformas fondiem, piemēram, Founders Fund, Sequoia un Common Catalyst.
“Ir daudzi cilvēki, daudzas līdzīgas institūcijas, kas ir ieguldījušas riskam tik ilgi, cik mēs esam vai ilgāk, un viņi kļuva pārāk pakļauti aktīvu klasei,” skaidroja Grošers. “Šie mūžīgie kapitāla krājumi, ar kuriem viņi bija pazīstami, viņi sāka atkāpties.”
Banks no Makena Capital atzina, ka, lai gan viņas uzņēmums ir saglabājis nemainīgu jauno vadītāju skaitu gadā no viena līdz četriem (šogad tikai divi), “dolāri, ko mēs izvietojām Founders Fund, ir lielāki, nekā mēs esam izvietojuši topošo vadītāju pusē.”
Pēc Kima teiktā, galvenais ir tas, ka “tūristu fondu pārvaldnieki”, kas 2021. gadā pārpludināja tirgu, piemēram, Google viceprezidents, kurš nolēma piesaistīt 30 miljonu dolāru fondu, jo to darīja viņu draugs, ir lielā mērā “izplūduši”.
Vai riska darījums ir pat aktīvu klase?
Nav pārsteidzoši, ka ekspertu grupa ņēma vērā Roelofa Botas neseno TechCrunch Disrupt apgalvojumu, ka uzņēmums patiesībā nav aktīvu klase. Viņi lielā mērā piekrita, ar dažiem brīdinājumiem.
“Es jau 15 gadus esmu teicis, ka riska darījumi nav aktīvu klase,” sacīja Kima. Atšķirībā no publiskajiem vērtspapīriem, kur vadītāji grupējas vienas standarta novirzes robežās no mērķa peļņas, riska darījumi ir plaši izkliedēti. “Labākie vadītāji ievērojami pārspēj visus pārējos vadītājus.”
Tādām iestādēm kā J. Paul Getty Belief šāda izkliede ir kļuvusi par īstām galvassāpēm. “Ir diezgan sarežģīti veikt plānus saistībā ar riska kapitālu, jo peļņa ir izkliedēta,” sacīja Grošers. Risinājums ir bijusi platformas fondu iedarbība, kas nodrošina “zināmu uzticamību un atdeves noturību”, kas papildināta ar topošo pārvaldnieku programmu alfa ģenerēšanai.
Bankas piedāvāja nedaudz atšķirīgu skatījumu, liekot domāt, ka riska loma attīstās ne tikai kā “nedaudz sāli portfelim”. Viņa teica, piemēram, ka Stripe ekspozīcija Makenas portfelī faktiski kalpo kā riska ierobežojums pret Visa, jo Stripe varētu izmantot kriptogrāfijas sliedes, lai traucētu Visa uzņēmējdarbību. (Citiem vārdiem sakot, Makena uzskata riska darījumus par instrumentu, lai pārvaldītu traucējumu risku visā portfelī.)
Akciju izkraušana agrāk
Vēl viena paneļdiskusijas tēma bija ģimenes ārstu pārdošanu uz augšu, nevis tikai par grūtām cenām, normalizēšana.
“Trešdaļa no mūsu izplatījumiem pagājušajā gadā tika nodrošināta no sekundārajiem produktiem, un tas nebija no atlaidēm,” sacīja Fonteins. “Tas bija no pārdošanas par prēmijām līdz pēdējai vērtēšanai.”
“Ja kaut kas trīs reizes ir vērts jūsu fondā, padomājiet par to, kas tam jādara, lai kļūtu par seškārtīgu jūsu fondu,” paskaidroja Fonteins. “Ja jūs pārdevāt 20% atlaidi, cik lielu daļu fonda jūs grasāties atdot?”
Diskusijā tika atgādināta saruna ar TechCrunch sarunu ar veterānu Bay Space pirmssēklas investoru Čārlzu Hadsonu, kad viņš dalījās, ka investori ļoti jaunos uzņēmumos arvien vairāk ir spiesti domāt kā privātā kapitāla pārvaldītāji: optimizēt naudas atdevi, nevis veikt mājas darbību.
Toreiz Hadsons sacīja, ka viens no viņa LP bija lūdzis viņam vadīt vingrinājumu un aprēķināt, cik daudz naudas Hadsons būtu nopelnījis, ja viņš A, B un C posmos būtu pārdevis savas portfeļa uzņēmumu akcijas, tā vietā, lai noturētu braucienu. Šī analīze atklāja, ka visu pārdot A sērijas posmā nedarbojās; sarežģītā ietekme, paliekot labākajos uzņēmumos, atsvēra visus ieguvumus no agrīnas zaudējumu samazināšanas. Guess B sērija bija atšķirīga.
“Jums varētu būt uz ziemeļiem no 3x fonda, ja jūs pārdotu visu B,” sacīja Hadsons. “Un es domāju:” Nu, tas ir diezgan labi.
Tas noteikti palīdz, ka stigma ap sekundārajiem ir iztvaikojusi. “Pirms 10 gadiem, ja jūs kārtojāt sekundāro, neizteiktais bija tas, ka mēs pieļāvām kļūdu,” sacīja Kima. “Šodien sekundārie studenti noteikti ir daļa no rīku komplekta.”
Kā celties šajā vidē (neskatoties uz pretvēju)
Vadītājiem, kas mēģināja piesaistīt kapitālu, grupa piedāvāja stingru mīlestību un padomu. Kims ieteica jaunajiem menedžeriem “sadarboties ar pēc iespējas vairāk ģimenes biroju” un raksturoja tos kā “parasti progresīvākus attiecībā uz likmēm par jaunu vadītāju”.
Viņš arī ierosināja cītīgi pievērsties līdzieguldījumu iespējām, tostarp piedāvāt bezmaksas, nepārvadājamās līdzieguldījumu tiesības, lai ieinteresētu ģimenes birojus.
Izaicinājums topošajiem vadītājiem, pēc Kima domām, ir tāds, ka “būs patiešām grūti pārliecināt universitātes fondu vai fondu, piemēram, [the J. Paul Getty Trust] ieguldīt savā mazajā 50 miljonu dolāru fondā, ja vien jums nav izcilas izcelsmes – [meaning] varbūt jūs esat OpenAI līdzdibinātājs.
Attiecībā uz pārvaldnieka izvēli žūrija bija vienprātīga: patentēti tīkli vairs nepastāv. “Nevienam vairs nav patentēta tīkla,” Fonteins kategoriski sacīja. “Ja esat salasāms dibinātājs, pat Sequoia jūs izsekos.”
Kims paskaidroja, ka Cendana tā vietā indeksē trīs aspektus: menedžera piekļuvi dibinātājiem, viņu spēju izvēlēties pareizos dibinātājus un, kritiski vērtējot, “grūstīšanās”.
“Tīkliem un domēnu zināšanām ir glabāšanas laiks,” paskaidroja Kima. “Ja vien jūs necenšaties atsvaidzināt šos tīklus, paplašināt tos, jūs atpaliks.”
Kā piemēru Kima norādīja uz vienu no Cendana fondu pārvaldniekiem Keisiju Karuso no Topology Ventures. Karūzo, bijušais Google inženieris, nedēļām ilgi dzīvos hakeru mājās, lai iepazītos ar tur esošajiem dibinātājiem. “Viņa ir tehniska, tāpēc viņa faktiski sacentīsies ar viņiem viņu mazajos hakatonos. Un dažreiz viņa uzvar.”
Viņš to kontrastēja ar “kādu 57 gadus vecu fondu pārvaldnieku, kas dzīvo Vudsaidā. Viņiem nebūs šāda veida piekļuves dibinātājiem.”
Attiecībā uz to, kurām nozarēm un ģeogrāfiskajām vietām ir nozīme, vienprātība bija tāda, ka šobrīd dominē AI un amerikāņu dinamisms, kā arī fondu pārvaldnieki, kas atrodas Sanfrancisko vai kuriem vismaz ir viegla piekļuve tai.
Tomēr ekspertu grupa atzina tradicionālo spēku citos reģionos: biotehnoloģijas Bostonā; fintech un kriptovalūtas Ņujorkā; un Izraēlas ekosistēmu, “neskatoties uz pašreizējām problēmām,” sacīja Kims.
Banks piebilda, ka ir pārliecināta, ka patērētājiem būs jauns vilnis. “Platformu fondi to ir nolikuši malā, tāpēc šķiet, ka esam gatavi jaunai paradigmai,” viņa teica.
